营收、净利同增2倍募资只有六成 时创能源为何不受市场待见？

国内光伏湿制程辅助品龙头时创能源，即将完成IPO的最后冲刺。

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近日，时创能源发布发行公告称，公司最终确定发行价为19.2元/股，发行股份数量为4000.08万股，募集金额总额为7.68亿元，扣除发行费用后为7.01亿元，仅为此前招股书披露10.96亿元预计募资额度的63.96%。

按照计划，公司此次募集资金将用于高效太阳能电池设备扩产项目、新材料扩产及自动化升级项目、高效太阳能电池工艺及设备研发项目、研发中心及信息化建设项目和补充流动资金，其中补充流动资金计划占用近一半的募集资金。

目前看来，虽然公司在光伏湿制程辅助品取得一定市场地位，但是进入下滑通道，公司近期业绩增长主要驱动的光伏电池业务，也面临规模小、竞争力不足等问题，叠加原材料供应过于集中、家族企业管理等弊病，时创能源想要赢得市场认可，还有很长一段路需要走。

图/招股书

传统强势业务已开始下滑

时创能源是国内光伏湿制程辅助品龙头，但是竞争加剧却让该业务进入下滑通道。

公司相继推出了光伏湿制程辅助品、光伏设备及光伏电池三大类主要产品，其中辅助品类产品包括制绒辅助品、抛光辅助品、清洗辅助品等，主要用于光伏电池生产的制绒、刻蚀抛光、清洗等环节。设备类产品包括链式退火设备、体缺陷钝化设备等，主要用于光伏电池生产的氧化、体缺陷钝化等环节。公司辅助品类产品和设备类产品的主要客户为光伏电池生产企业，已覆盖主流电池企业。公司的半片电池产品采用以边皮料为原材料的生产工艺，主要客户为电池组件企业。

目前，公司光伏湿制程辅助品和光伏设备产品占据同类产品细分市场的行业领先地位，覆盖2021年度全球光伏组件和电池出货量前五名全部企业。2021年度，公司制绒辅助品市场占有率为67.72%、抛光辅助品市场占有率为31.59%、清洗辅助品市场占有率约为100%。其中，隆基绿能、天合光能向公司采购湿制程辅助品金额占比高达95%和85%，晶科能源、通威股份、晶澳科技及爱旭股份向公司采购湿制程辅助品金额占比达50%-60%。

图/招股书

然而，光伏湿制程辅助品却面临竞争加剧带来的收入下滑风险。

公司是行业内最早进入光伏湿制程辅助品市场的企业，随着光伏行业的快速发展，现阶段行业内已有近10家的主要参与者。通常在时创能源新推出湿制程辅助品或相关产品新迭代版本后6-9个月，市场上就会出现类似产品。

2020-2022年，公司光伏湿制程辅助品分别实现营业收入3.12亿元、3.58亿元和2.83亿元。其中2022年，公司相关产品的平均销售单价同比下降30.87%，销售数量同比上升14.64%，导致销售收入同比下降20.75%。

公司光伏湿制程辅助品毛利率2020-2022年分别为80.75%、75.35%和64.98%，2021、2022年分别同比下降5.4、10.37个百分点，如果公司不能持续保持产品迭代和性能提升，未来相关产品的售价和毛利率水平可能继续下降。

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基于此，公司开始切入光伏电池业务，虽然带来了近年来的业绩增长，但是并不具备持续性。

助推业绩昙花一现电池业务弊端重重

公司以光伏湿制程辅助品和光伏设备产品切入市场，探索利用边皮料生产光伏半片电池的大规模光伏电池制造工艺，2021年投建2GW电池生产线，实现光伏电池制造全工艺环节贯通。

凭借前期对光伏电池制造各工艺环节的深入理解和电池中试线的量产经验，公司开始探索利用边皮料生产光伏半片电池的大规模光伏电池制造工艺，公司2018年投建100MW中试线，开始从事光伏电池的研发生产业务。随着下游组件企业对半片电池需求的逐步释放，公司于2021年投建了2GW电池生产线，扩大了光伏半片电池的产能。

2022年，公司电池生产线产能利用率持续爬升并在9月实现满产，带动当年营收和归母净利润同比提升236.25%和222.77%。

不过，公司电池业务的弊端也同样十分明显。

首先，公司采取与行业常规不同的边皮料路线，是以硅棒切方过程中产生的边皮料为直接原材料制成光伏半片电池。由于公司电池产能规模较小，用于电池生产的边皮料都是向TCL中环采购的。而且公司边皮料路线与行业常规的硅料或硅片光伏电池制造路线存在差异，由于后道工序较为复杂，生产成本略高于硅料路线。

根据招股资料显示，光伏电池2020-2022年毛利率分别为-1.27%、-18.23%、12.18%，其毛利率大幅波动加上营收占比增加，使得公司主营业务毛利率各期为69.28%、48.19%、23.53%，呈现大幅下滑趋势。

图/招股书

公司光伏电池业务仅服务非龙头客户，且明显表示不会盲目扩产。公司电池生产线设计产能仅为2GW，规模效应很弱，受产能规模限制，公司光伏电池业务不以组件龙头企业为目标客户，主要销售策略为成为新进或规模较为匹配的组件企业第二或第三电池供应商。

公司电池业务产能已经于2022年9月进入满产状态，后续业绩增速将会明显放缓。根据招股资料显示，公司基于目前已实现的经营业绩，预计2023年1-6月可实现的营业收入区间为10.38亿元至10.59亿元，同比增长仅为0.96%至3.01%，营收增长基本停滞。

并且在当下电池技术升级的关键时刻，时创能源电池业务生产线还面临大额计提减值的风险。由于公司2GW生产线采取PERC技术路线，在设备上只具备升级为TOPCon技术路线的能力，一旦HJT或IBC等其他技术路线迅速实现量产突破、成为主流技术路线，机会导致PERC或TOPCon技术路线产品市场需求大幅下滑，届时公司不久才满产的生产线将面临淘汰风险。

然而，时创能源面临的问题还不止这些。

净利、现金流、管理风险等问题不断

首先，多次股权激励导致巨额的股份支付金额，将会持续压制时创能源净利润表现。

招股资料显示，公司已实施了多次股权激励计划。报告期各期，公司分别确认股份支付费用2072.04万元、4532.95万元和5889.22万元。2021年11月，公司召开股东大会审议通过了《常州时创能源股份有限公司关于2021年员工股权激励方案的议案》，由于公司股权的公允价值在报告期内有所提升，确认的股份支付费用进一步增长，2023年至2025年预计每年将确认股份支付费用6448.56万元、2026年1至5月将确认股份支付费用2686.9万元，对公司净利润造成不利影响。

同时，公司未来现金流压力会越来越大。

由于公司采购边皮料需要支付100%的预付款，且光伏电池的业务规模相对较大，随着电池业务的量产，流动资金需求快速增长；加上公司光伏设备产品通常按合同约定收取预收、发货（或到货）、验收、质保金等进度款，回款周期相对较长；以及由于光伏行业内的商业惯例，下游光伏电池、组件企业通常以承兑汇票结算货款，产品销售回款周期较长，公司未来现金流压力会持续增加，这也就是为什么此次IPO募资使用计划中，会有5亿是用于补充流动资金。

此外，家族式管理也为公司长期发展增添了不确定性。

报告期内，实际控制人符黎明在公司任职的亲属中曹建忠任副总经理、符涛曾任监事、左军曾任副总经理现任对外关系负责人，其他亲属分别在采购、财务、生产及行政等部门任职。公司存在实际控制人较多亲属任职并领取薪酬的情况，一旦公司有关内部控制制度不能持续有效落实，公司就会存在治理风险。

由此看来，即便2022年营收、净利均同比大幅增长超2倍，时创能源依旧是问题重重，此刻募资额度仅为计划的六成也就不难理解了。