口子窖“失速”：高档产品销量下滑 省内不敌古井贡

4月27日，口子窖披露2019年年报，全年实现营业收入46.72亿元，同比增长9.44%;净利润17.2亿元，同比增长12.24%。营收增速在18家白酒上市公司中排倒数第五，净利润增速则排倒数第六，分别落后省内对手古井贡酒10个百分点和11个百分点。

一季度差距更明显，口子窖营收和净利润分别下滑42.92%与55.36%;而古井贡酒一季度营收与净利润分别下滑10.55%与18.71%，是四家徽酒上市公司中下滑幅度最小的。

作为白酒大省的安徽总共有四家上市白酒公司，其中古井贡酒与口子窖呈双强格局。然而随着口子窖的落后，天平似乎开始向古井贡酒倾斜。

2019年口子窖省内市场增速下滑到7.74%，而古井贡酒增省内增幅约为20%。这两家公司的核心产品均处在100-300元价格带，口子窖的大幅下滑意味着省内一定程度受到了古井贡酒的挤压。

口子窖去年营收增速垫底 一季度下滑严重

从营收结构来看，2019年口子窖高档白酒、中档白酒、低档白酒收入分别增长8.94%、5.47%、39.19%。占比最大的高档白酒收入增速由上年的21.67%降至8.94%，显著放缓。截至2019年底，高档白酒占营收96%，中档和低档各占2%。

根据口子窖的分类，5年以上的产品都划为高档产品，涵盖从100元到600元以上的产品，不过其中营收占比最大的还是百元价格带的5年与6年，这两款主力产品收入占高档酒接近60%，占白酒收入比重也超过50%。2019年高档酒收入虽然增长了8.94%，均价提升了10.12%，但是销量下滑了1.07%。高档产品失速是口子窖业绩“滑铁卢”的主要原因。

中档、低档酒定价在100元以下。由于低档酒营收占比低，且不属于核心产品，尽管取得了近40%的增长，但对公司整体业绩影响不大。

从预收账款来看，2018年口子窖预收款同比下滑了12.85%，是预收款减少的5家白酒公司之一。一季度，口子窖受疫情影响较大，高档产品销量下滑严重，预收款下滑7%。经营活动现金流净额则转负，流出2.95亿元。

根据川财证券研报数据，年后口子窖主要产品较年前出现下滑，其中口子窖10年终端价210-220元，环比下降20元左右;口子窖20年终端价330-350元，环比下降30元。

高档产品失速 省内遭古井贡酒挤压

口子窖主要以省内市场为主，2019年安徽省内占到83%，省外占17%。省内增速由2018年的17.45%下滑到7.74%。

根据券商研报数据，2018年古井贡酒省内收入51亿元，2019年省内收入61亿元，增幅约为20%。考虑到古井贡酒与口子窖主力产品都位于100-300元价格带，可以认为口子窖在省内遇到了古井贡酒的挤压。

一季度数据表现得更明显。一季度口子窖营收和净利润分别下滑42.92%与55.36%，在上市白酒公司中分别排倒数第二与倒数第四。迎驾贡酒与金种子酒跌幅也超过30%，而古井贡酒一季度营收与净利润分别下滑10.55%与18.71%，是降幅最小的。

根据中泰证券的研报数据，2019年古井省内收入约61亿元，市占率约24%，口子窖省内收入38亿元，市占率约15%，两者市场份额约39%。

从2019年年报及一季度数据来看，古井贡酒在省内市场正在拉开与其他公司的差距。在江苏市场，洋河市占率达到32%，第二名的今世缘市占率仅为9%。2019年营收破百亿之后，古井贡酒定的目标是未来五年达到200亿。如果古井贡酒市占率进一步提高，势必挤压口子窖及其他徽酒企业的增长空间。

古井贡酒的快速扩张与大手笔的销售投入不无关系，近几年古井贡酒销售费用率均高于30%，是上市白酒企业中最高的，而口子窖销售费用率在8%左右。

对于占据省内100-300元价位带的古井贡酒与口子窖来说，下一步的战略目标都是300-500元的次高端价格带。而要获得次高端份额，销售投入必不可少。目前在发力次高端的水井坊、酒鬼酒、山西汾酒销售费用率分别为30%、25%与22%。

口子窖2019年销售费用为3.96亿元，古井贡酒为31.85亿元。口子窖净利润为17.2亿元，古井贡酒则为21.58亿元。相比古井贡酒，口子窖的销售费用还有很大的提升空间。要利润还是要市场份额，是摆在口子窖面前的一道选择题。